Τι είναι τα ESBies και γιατί μπορεί να είναι η λύση αντί του Ευρωομολόγου
Η ευρωζώνη δεν έχει ένα προϊόν που να είναι ασφαλές για όλες τις χώρες και λόγω της απουσίας αυτής όταν υπάρχει κάποια οικονομική κρίση τα κεφάλαια κατευθύνονται σε πιο ασφαλή καταφύγια και δημιουργούν έτσι στρεβλώσεις.Κατά τη διάρκεια κρίσεων σε κρατικά χρέη παρατηρείται ένα πρόβλημα όσον αφορά τις τράπεζες που διακρατούν κρατικό χρέος γιατί επωμίζονται απώλειες στα χαρτοφυλάκιά τους με αποτέλεσμα να μην μπορούν να δανείσουν την πραγματική οικονομία.
Η πρόκληση λοιπόν είναι να δημιουργηθεί ένα προϊόν το οποίο να είναι ασφαλές για όλα τις χώρες στην ευρωζώνη χωρίς κοινή ευθύνη μεταξύ των κρατών μελών.Ο Μπρούνερμαιερ πρότεινε ένα σχέδιο ενός τέτοιου προϊόντος το οποίο το όνομασε ευρωπαϊκά ασφαλή ομόλογα ή αλλιώς ESBies (European Safe Bonds).Αυτά αποτελούν την αρχική δόση ενός χαρτοφυλακίου που αποτελείται από κρατικά ευρωπαϊκά ομόλογα.Tα κράτη θεωρούνται υπεύθυνα για τα δικά τους ομόλογα τα οποία μπορούν να συνεχίσουν να διαπραγματεύονται στην αγορά σε κάποια τιμή και θα μπορούν ακόμα και να χρεοκοπήσουν έναντι των υποχρεώσεων που έχουn χωρίς κάποια άλλη χώρα να έχουν την ευθύνη ενός bailout και χωρίς οι κάτοχοι των ESBies να υποστούν απώλειες.
Μπορούν τα ESBies να σχεδιαστούν ώστε να είναι τόσο ασφαλή όσο τα Γερμανικά ομόλογα; Θα μπορούσαν οι τράπεζες να τα χρησιμοποιήσουν ως ένα ασφαλές καταφύγιο;
Η απάντηση είναι Ναι σε αυτές τις ερωτήσεις βασιζόμενη σε κάποιες προσομοιώσεις ενός στοχαστικού μοντέλου χρεοκοπίας και ζημιάς σύμφωνα με τα default επιτόκια των ευρωπαϊκών ομολόγων.Στο βασικό σενάριο τα ποσοστά των ζημιών που περιμένουμε μεταφράζονται σε spread των cds.Στο δυσμενές σενάριο προϋποθέτουμε μεγαλύτερα ποσοστά ζημιών συσχετισμούς μεταξύ των χωρών.Στο βασικό σενάριο το βρίσκουμε ότι με ένα ποσοστό διαφοροποίησης 30% τα ESBies θα είναι τόσο ασφαλή όσο τα Γερμανικά ομόλογα.Εάν το υποκείμενο χαρτοφυλάκιο είχε ονομαστική αξία 6 εκατ. Ευρώ, που ισοδυναμεί με το 60% του ΑΕΠ, τα ESBies θα ανέρχονταν σε 4,8 εκατ.€ περίπου διπλάσια από τα ασφαλή assets σε ευρώ. Τα υπόλοιπα € 1,2 δις της τιτλοποίησης θα αποτελούνται από περισσότερο επικίνδυνα ευρωπαϊκά ομόλογα Κατώτερης διαβάθμισης (EJBies), τα οποία θα ήταν ελκυστικά για τους επενδυτές που κυνηγούν υψηλές αποδόσεις, λόγω της ενσωματωμένης μόχλευσης τους. Επιπλέον, τα EJBies θα μπορούσαν να τιτλοποιηθούν περαιτέρω για να εξυπηρετήσουν διάφορες ομάδες επενδυτών.
Οι προεπιλεγμένες συσχετίσεις τείνουν να ανεβαίνουν κατά τη διάρκεια κρίσεων, μειώνοντας τα οφέλη της διαφοροποίησης. Για να ελέγξουμε την ανθεκτικότητα των ESBies, εξετάζουμε ένα δυσμενές σενάριο με υψηλότερες πιθανότητες αθέτησης σε σχέση με το σενάριο αναφοράς και μεγαλύτερους συσχετισμούς ανά χώρα. Σε αυτό το σενάριο, τα ESBies με επίπεδο διαφοροποίησης 30% εξακολουθούν να είναι εξίσου ασφαλή με τα γερμανικά ομόλογα.
Για να σταματήσουν οι ροές κεφαλαίων προς ασφαλή καταφύγια, τα ESB θα πρέπει να κατασκευαστούν από όλα τα κράτη μέλη της Ευρωζώνης.Οι προσομοιώσεις μας δείχνουν ότι αυτή η αρχή της συμπερίληψης δεν έρχεται σε αντίθεση με έναν πολιτικό στόχο μεγιστοποίησης της προσφοράς ασφαλών περιουσιακών στοιχείων, δεδομένου ότι ακόμη και τα επικίνδυνα εθνικά κράτη διευρύνουν την ομάδα από την οποία μπορούν να δημιουργηθούν ασφαλή περιουσιακά στοιχεία.
Μοντελοποίηση του αντίκτυπου των ESBies σε χρεοκοπία χώρας
Οι αριθμητικές προσομοιώσεις των ιδιοτήτων των ESBies είναι συντηρητικές, δεδομένου ότι υποθέτουν σταθερές δομές συσχέτισης για μια χρεοκοπία κράτους. Ωστόσο, η εισαγωγή των ESBies θα επηρεάσει την ισορροπία της οικονομίας – και συνεπώς και την πιθανότητα αθέτησης και της συσχέτισης μεταξύ των χωρών. Στην πραγματικότητα, το επιδιωκόμενο αποτέλεσμα των ESBies είναι να αποδυναμώσει τον συσχετισμό μεταξύ του κινδύνου χώρας και του τραπεζικού κινδύνου. Για να καταγράψουμε αυτό το αποτέλεσμα, επεκτείνουμε ένα μοντέλο του συσχετισμό που προτείνεται από τους Brunnermeier et al. (20163).
Στο μοντέλο, οι κρίσεις κρατικού χρέους μπορούν να ενεργοποιηθούν από συγκεκριμένα σημεία που εμφανίζονται ανεξάρτητα σε κάθε χώρα.Ένα τέτοιο σημείο μειώνει την αγοραία αξία των εγχώριων κρατικών ομολόγων. Οι τράπεζες, οι οποίες κατέχουν κρατικά ομόλογα, ίσως χρειαστεί να ανακεφαλαιοποιηθούν προκειμένου να συνεχίσουν να δανείζουν στην πραγματική οικονομία. Εάν τα φορολογικά έσοδα αποδειχθούν χαμηλότερα από τα αναμενόμενα, το σχέδιο διάσωσης αναγκάζει την κυβέρνηση να εκπληρώσει τις υποχρεώσεις της, καταστρέφοντας τελικά τις τράπεζες.
Οι τράπεζες είναι αρχικά εφοδιασμένες με κάποια ίδια κεφάλαια, που σχεδιάζονται στους οριζόντιους άξονες του Σχήματος 2, και ένα χαρτοφυλάκιο κρατικών ομολόγων.Το χαρτοφυλάκιό τους περιλαμβάνει εγχώρια ομόλογα και κάποιο κλάσμα αλλοδαπών ομολόγων – ο βαθμός στον οποίο διαφοροποιούνται σε διεθνές επίπεδο απεικονίζεται στους κατακόρυφους άξονες του Σχήματος 2.Με τα διασυνοριακά χαρτοφυλάκια, υπάρχουν δύο αποτελέσματα: ένα αποτέλεσμα διαφοροποίησης έτσι ώστε οι τράπεζες να είναι λιγότερο εκτεθειμένες σε έναν κίνδυνο εντός της χώρας, και ένα φαινόμενο μόλυνσης έτσι ώστε οι τράπεζες να είναι πιο εκτεθειμένες σε ξένο κίνδυνο.
Χωρίς τα ESBies, διαφοροποίηση και μόλυνση συνυπάρχουν. Όπως φαίνεται στο σχήμα 2, η διαφοροποίηση επικρατεί όταν η κεφαλαιακή επάρκεια των τραπεζών είναι αρκετά υψηλή και τα χαρτοφυλάκια κρατικών ομολόγων είναι επαρκώς ισορροπημένα – στην περιοχή αυτή, ο αμφίδρομος συσχετισμός μπορεί να συμβεί μόνο όταν υπάρχει κίνδυνος τόσο στο εγχώριο όσο και στο ξένο νόμισμα. Αντίθετα, όταν οι μετοχικές αξίες είναι αρκετά χαμηλές, η μόλυνση μπορεί να κρατηθεί εντός της χώρας, ένας κίνδυνος σε οποιαδήποτε από τις δύο χώρες μπορεί να προκαλέσει ζημιά και στις δύο χώρες.
Με την εισαγωγή του tranching (χρήση των ESBies), η διαφοροποίηση συμβαίνει σε χαμηλότερες τιμές των αρχικών ιδίων κεφαλαίων. Η περιοχή μόλυνσης συρρικνώνεται και η ασφαλής περιοχή – στην οποία δεν μπορεί να εμφανιστεί κανένας αμφίδρομος κίνδυνος – διευρύνεται. Η διαίσθηση γι ‘αυτό το αποτέλεσμα είναι ότι το tranching μετατοπίζει τους κινδύνους αθέτησης σε κατώτερους ομολογιούχους εκτός του τραπεζικού τομέα.Το tranching είναι επομένως ένα θετικά αθροιστικό παιχνίδι, καθώς μειώνει τον ενδογενή κίνδυνο μιας διαβολικής λούπας
Εφαρμογή των ESBies στην πράξη
Τα ESBies είναι καινοτόμα κρατικά χρεόγραφα. Ως εκ τούτου, μια φυσική ανησυχία είναι ότι θα μπορούσαν να δημιουργήσουν τόσες πολλές επιπλοκές ώστε να υπονομεύσουν την αποτελεσματικότητά τους ή να τις καταστήσουν ανέφικτες.
Στην πραγματικότητα, τα ESBies είναι εξ ολοκλήρου εφικτά, πολιτικά και τεχνικά. Για να πραγματοποιηθούν, οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής πρέπει να λάβουν τρία βήματα.
Πρώτον, να αποφασίσουν ποιος θα πρέπει να εκδώσει ESBies.
Κατ ‘αρχήν, η τιτλοποίηση θα μπορούσε να γίνει από δημόσιο φορέα (όπως ο Ευρωπαϊκός Μηχανισμός Σταθερότητας, η Ευρωπαϊκή Τράπεζα Επενδύσεων ή η ΕΚΤ) ή ιδιωτικές οντότητες (όπως primary dealers, άλλες τράπεζες και μεγάλοι διαχειριστές περιουσιακών στοιχείων) – ή και τα δύο.
Δεύτερον, να δημοσιεύσουν ένα εγχειρίδιο ESBies για να καθοριστούν τα πρότυπα στα οποία πρέπει να συμμορφώνονται τα ESBies.
Συγκεκριμένα, το εγχειρίδιο θα πρέπει να καθορίζει το επίπεδο διαφοροποιήσεις και το υποκείμενο χαρτοφυλάκιο που χαρακτηρίζει τα ESBies.
Τρίτον, αρχίστε με την έκδοση.
Σε μια αρχική πειραματική φάση, ο όγκος της έκδοσης ESB θα μπορούσε να είναι σχετικά περιορισμένος, επιτρέποντας την επεξεργασία τεχνικών χαρακτηριστικών. Στη συνέχεια, οι υπεύθυνοι για τη χάραξη πολιτικής θα μπορούσαν να επεκτείνουν την αγορά για τα ESBies μέσω ενός κεντρικού μηχανισμού αγοράς, όπως ένας πλειστηριασμός, με τον οποίο οι τράπεζες θα ανταλλάσσουν τα υπάρχοντα χαρτοφυλάκια κρατικών ομολόγων τους για ένα χαρτοφυλάκιο ESBies και EJBies. Η ΕΚΤ θα μπορούσε να διευκολύνει αυτή τη διαδικασία αποδεχόμενη τα ESBies στις πράξεις της νομισματικής της πολιτικής.
Μόλις επιτευχθεί αρκετός όγκος στην αγορά ESBies, οι υπεύθυνοι για τη χάραξη πολιτικής θα μπορέσουν να μεταρρυθμίσουν τη σημερινή ανεπαρκή ρυθμιστική αντιμετώπιση των κρατικών ανοιγμάτων στην τραπεζική ρύθμιση που διευκολύνει την διαβολική λούπα Αυτό μπορεί να γίνει, για παράδειγμα, με τον καθορισμό μη-μηδενικών συντελεστών στάθμισης κινδύνου για το εθνικό δημόσιο χρέος. Λόγω της ασφάλειάς τους, τα ESBies πρέπει να εξαιρούνται από τέτοιους συντελεστές στάθμισης κινδύνου, ενώ οι συμμετοχές των τραπεζών στα EJBies θα πρέπει να υπόκεινται σε κεφαλαιακή επιβάρυνση σύμφωνα με την αρχή της «διαφυγής» – ούτως ώστε η συνδυασμένη κεφαλαιακή επιβάρυνση των ESBies και EJBies να ισούται με τους υποκείμενους τίτλους.
Συμπέρασμα
Παρά τη σπουδαιότητά τους για την ομαλή λειτουργία των χρηματοπιστωτικών αγορών, τα ασφαλή περιουσιακά στοιχεία είναι σήμερα ανεπαρκώς και ασύμμετρα παρεχόμενα στην Ευρωζώνη.Τα ESBies είναι μια λύση σε αυτό το πρόβλημα.Θα αυξήσουν την προσφορά ασφαλών περιουσιακών στοιχείων και θα αποτρέψουν τη στρέβλωση των ροών κεφαλαίων προς τα ασφαλή καταφύγια συγκεκριμένων χωρών.
Η διαθεσιμότητα αυτού του ασφαλιστικού περιουσιακού στοιχείου σε ολόκληρη την ένωση θα αποδυνάμωνε τη διαβολική συσχέτιση μεταξύ κυβέρνησης και τραπεζών, εφόσον οι τράπεζες ενθαρρύνονται να κατέχουν ένα τέτοιο ασφαλές περιουσιακό στοιχείο αντί των εθνικών κρατικών ομολόγων.Υπό αυτή την έννοια, υπάρχει φυσική συμπληρωματικότητα μεταξύ της εισαγωγής των ESBies και της μεταρρύθμισης της προληπτικής ρύθμισης των κρατικών τραπεζικών ανοιγμάτων.
Εν ολίγοις, τα ESBies προσφέρουν στην Ευρώπη τα οφέλη που απολαμβάνουν οι ΗΠΑ από τα ομοσπονδιακά κρατικά ομόσπονδα κρατίδια – δηλαδή την ασφάλεια, καθώς και την συμμετρική και άφθονη προσφορά – χωρίς το μειονέκτημα της αμοιβαίας αναγνώρισης.
Πηγή:link
